Comment profiter de l’asymétrie (skew) des options ?

Le skew est un phénomène qu’on retrouve sur de nombreux marchés d’options. Que ces options aient pour sous-jacent des actions, des ETF liés à des matières premières ou des titres à la mode, elles ont cette particularité de présenter un certain biais (skew en anglais). Les chaînes d’options « favorisent » les calls ou les puts, selon la nature du skew observé. Mais en quoi consiste ce biais ? Et comment l’utiliser pour maximiser ses chances de succès dans son activité de trading ?

Options d’achat (calls), options de vente (puts) et skew

Qu’est-ce que le skew ?

Le options skew représente la différence entre la prime des puts hors de la monnaie et celle des calls hors de la monnaie qui sont séparés par la même distance du prix du sous-jacent. Si, dans une chaîne d’options donnée, les calls qui sont 10 points hors de la monnaie coûtent plus cher que les puts qui sont 10 points hors de la monnaie, on a affaire à un call skew. Si, dans une autre chaîne d’options, les puts qui sont 10 points hors de la monnaie coûtent plus cher que les calls qui sont 10 points hors de la monnaie, on a affaire à un put skew.

Qu’est-ce qui explique le skew ? On observe un skew lorsque les investisseurs considèrent qu’un marché peut connaître un mouvement rapide dans une direction ou dans l’autre. S’ils estiment qu’un mouvement haussier rapide peut avoir lieu, on observe un call skew. S’ils ont peur d’un mouvement baissier rapide, on observe un put skew. Cela ne signifie pas que le marché va nécessairement évoluer dans la direction où un mouvement brutal est redouté. Cela signifie seulement que les marchés ont peur d’un mouvement brutal dans cette direction.

Une autre cause possible du skew observé sur tel ou tel marché d’options, c’est l’achat massif de calls ou de puts dû à une tendance forte. Lorsque, par exemple, un marché présente une forte tendance haussière, les investisseurs achètent beaucoup de calls. Ces achats tirent le prix des calls vers le haut, sans affecter celui des puts de la même manière.

Où observe-t-on un skew ?

Put skew

« En bourse, on monte par l’escalier et on descend par l’ascenseur ». Cet adage célèbre montre bien comment, sur les marchés d’actions, les investisseurs redoutent souvent un mouvement baissier rapide. À vrai dire, cela n’a pas toujours été le cas. C’est lors du « lundi noir » d’octobre 1987 que Wall Street a compris à quel point le prix des actions pouvait dégringoler en vertu d’un effet boule de neige. Lorsque les investisseurs subissent des pertes, la peur les conduit à fermer leurs positions longues en vendant leurs actions. Ce qui contribue à faire descendre encore plus le prix du titre concerné. Depuis 1987, les marchés sont conscients de ce mécanisme et évaluent les options en conséquence. Les options qui ont pour sous-jacent des actions ou des indices les représentant ont donc tendance à se caractériser par un put skew.

Prenons l’exemple de SPY, l’ETF qui correspond au S&P 500. Dans la chaîne d’options ci-dessous, on peut voir comment les puts hors de la monnaie valent plus que les calls hors de la monnaie équidistants. Le cours de SPY se situe près de 452,50 $. Et le call de strike 462,50 du cycle de novembre vaut 1,85 $ à l’achat. Mais le put de strike 442,50 vaut plus (3,52 $).

Call skew

Les options qui ont pour sous-jacent des produits connaissant une ascension rapide ont tendance à se caractériser par un call skew. Les marchés considèrent que le cours de ces produits a la capacité d’augmenter vite et que le risque d’une chute brutale est moindre. C’est ce qu’on peut observer à l’heure actuelle chez les actions liées aux cryptomonnaies. Celles-ci s’envolent à nouveau en même temps que le bitcoin et les primes des options correspondantes présentent un déséquilibre. Dans la chaîne d’options ci-dessous, on peut voir que l’action Coinbase se négocie à près de 310 $. Dans le cycle de novembre, le call hors de la monnaie de strike 330 s’achète à 12,70 $. Mais le put hors de la monnaie équidistant (de strike 290) s’achète à seulement 10,90 $.

On observe souvent un call skew chez les options liées à certaines matières premières. Les marchés considèrent que le cours des sous-jacents correspondants ne peut pas descendre jusqu’à zéro et qu’une baisse brutale de celui-ci est peu probable. C’est le cas de l’or généralement. Plus le cours du métal précieux descend, plus on a tendance à observer un écart important entre les calls et les puts d’un ETF comme GLD, par exemple. Car les traders s’attendent alors à un rebond brutal. Mais le déséquilibre entre les calls et les puts équidistants est un phénomène mouvant. Comme nous l’avons vu, il dépend de la perception qu’ont les marchés du risque. Si les investisseurs anticipent une chute brutale du cours de l’or, les options liées au métal jaune présenteront un put skew.

Une stratégie adaptée au put skew

Il existe différentes stratégies permettant d’exploiter un put skew. L’une des plus simples consiste à acheter un put qui soit légèrement dans la monnaie et à vendre un put qui soit légèrement hors de la monnaie.

On achète ainsi un put spread bon marché car, même si le put acheté a une valeur intrinsèque supérieure à celle du put vendu, sa valeur temps est moindre. En effet, la valeur temps d’une option dans la monnaie est généralement proche de celle de l’option opposée. Par exemple, dans la chaîne d’options ci-dessous, la valeur temps du put de strike 453 est de 5,65 $ et celle du call de même strike de 5,52 $. Lorsqu’il y a put skew sur une chaîne d’options, la valeur temps est moindre du côté des calls que du côté des puts. La valeur temps est donc moindre du côté des puts dans la monnaie que du côté des puts hors de la monnaie.

En achetant un put spread dans ce contexte, on se donne les moyens de bénéficier d’un bon couple risque/rendement. Avec un put spread, la perte maximale est en effet égale au débit payé pour acheter le spread. Grâce au put skew, ce débit est faible et le risque minime. En revanche, le put skew renforce le profit potentiel. Avec un put spread, le rendement potentiel se calcule en effet selon la formule suivante :

Profit potentiel = (strike  du long put – strike du short put) – débit

On voit que, ici, plus le débit est faible, plus le profit potentiel est grand. Puisque le put skew permet de bénéficier d’un débit faible, il permet aussi de bénéficier d’un profit potentiel élevé. Dans l’exemple ci-dessous, on peut voir le profil d’un put spread ayant SPY pour sous-jacent. Nous avons acheté le put de strike 453 et vendu le put de strike 451, alors que l’ETF se négociait à près de 452 $. Le profit potentiel (125 $) est supérieur à la perte maximale (75 $) et le ratio rendement/risque est excellent (1,67).

Une stratégie adaptée au call skew

Pour profiter du call skew, on peut utiliser la stratégie consistant à acheter un call qui soit légèrement dans la monnaie et à vendre un call qui soit légèrement hors de la monnaie. On achète ainsi un call spread bon marché. Prenons l’exemple de l’action GameStop Corporation (GME). La chaîne d’options ci-dessous présente un call skew en raison du fort potentiel haussier de cette ction mème. De ce fait, la valeur temps des calls hors de la monnaie est plus élevée que celle des calls dans la monnaie équidistants. Ici, la valeur temps du call de strike 85 est de 12,43 $, à l’heure où le sous-jacent se négocie à près de 90 $. Mais le call hors de la monnaie de strike 95 a une valeur temps de 14,90 $.

En achetant un call spread bon marché, on se donne les moyens de bénéficier d’un bon couple risque/rendement. Le risque est faible puisqu’il est égal au débit payé pour acheter le spread et que ce débit est faible. La valeur temps élevée du call vendu permet à nouveau de réduire de façon importante le coût de l’achat du spread. En revanche, le profit potentiel est élevée puisque, avec l’achat d’un spread, plus le débit payé est faible, plus le profit potentiel est grand :

Profit potentiel = (strike  du short call – strike du long call) – débit

Dans l’exemple ci-dessous, on peut voit le profil d’un call spread ayant l’action GME pour sous-jacent. Nous avons acheté le call de strike 85 et vendu le call de strike 95, alors que l’ETF se négociait à près de 90 $. Le profit potentiel (509 $) est supérieur à la perte maximale (491 $) et le ratio rendement/risque est bon (1,04).

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